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　　沒有一個經濟體可以永久地入不敷出。當下這場金融危機傳遞的真實信息是，游戲結束了。

　　美國經常賬戶赤字從1995年占GDP的1.5%猛然升至2006年的6%。2006年第三季度，赤字規模按年率達到8440億美元的頂峰，美國每個交易日要從海外引入34億美元的資本方能補足國內儲蓄的巨大差額。

　　長久以來，這些資金隨喚隨到。大量新理論被捏造出來，用以理性地解釋為什么無法持續的東西實際上也可以持續下去。很多人辯論說，對于擁有世界儲備幣種的國度而言，無拘無束的海外借貸是一種特權。有些人走得更遠，慶祝新“布雷頓森林體系Ⅱ”的降臨，認為像中國一樣擁有額外儲蓄的國家會源源不斷地將過剩的美元換成美國資產，以此保持本國貨幣的競爭力及出口導向型增長模式。當然，到頭來，這些“新思路”未能經受住時間及市場的考驗。

　　問題的根源是美國從收入型儲蓄到資產型儲蓄的貿然轉型。從1994年到2007年的14年間，按實值計算，美國實際消費需求的趨勢增長率每年高達3.5%——持續時間如此之長，對現代史上任何一個經濟體而言，這都是一場最盛大的消費狂熱。同一時期，實際可支配個人收入增長平均僅為3.2%。美國消費者感到他們不必再按傳統方式存款了——自大蕭條以來，他們首次將收入型儲蓄利率逼至零。為什么不呢？畢竟，他們已經發現了一種新的以資產為基礎的儲蓄戰術——先是20世紀90年代后半期拿股票質押，然后是本世紀上半期拿房產質押。寬松的規章條例及管理監督，加之過度的貨幣政策調試，最終引發了廉價寬松的信貸膨脹。

　　當然，美國的消費者也終于背上了創紀錄的債務負擔。截至2007年底，家庭部門負債率飛漲至可支配個人收入的133%——比10年前上升了40%，這荒謬至極，然而這持續的時間越長，它在美國人心里就越根深蒂固。

　　現在，終于結束了。

　　世界經濟的失衡看似是美國造成的，但美國的消費狂熱是世界其他地區出口導向型經濟體的食糧。對發展中的亞洲而言更是如此——自世紀之交以來，亞洲是世界上增長最快的主要地區。它大到足以占世界總產出的20%（按購買力平價測算），2000年至2007年間，發展中的亞洲實際GDP平均增長8%——是同一時間世界其他地區增速（3%）的2.7倍。

　　美國的消費狂熱推動了亞洲的繁榮，對整個發展中的亞洲而言，2007年出口創下紀錄，占當年該地區總GDP的45%——比20世紀90年代中期高出十幾個百分點。這使世界上增長最快的地區比以往更依賴外部需求。隨著美國消費——上述外部需求的最大來源——最終陷入困境，亞洲的出口導向型增長動力現在處境危險。

　　在此，中國無疑是關鍵的。2006年到2007年，經過兩年近12%的GDP增長之后，2008年第二季度，中國增速放緩至10.1%。這種下調很大程度上是中國對美國出口增長明顯減速的結果——繼2003年到2007年年均增幅超過25%之后，2008年6月年同比增長僅為8%。非常明顯，中國以美國為核心的出口及GDP增長——約占中國總外需的20%——受到擠壓，與此相伴的是，中國對歐洲（2008年6月增長25%）及日本（增長22%）的出貨量依然充滿活力。由于日本及歐洲也在減弱，迄今為止在中國外需中較有活力的部分——總計占中國總出口額的30%也將開始衰退。由于這些拖后腿的因素，中國GDP增長極有可能在未來6個月內從10%進一步降至8%。

　　2002年至2007年中期的全球經濟繁榮是全球化強大的跨境連鎖的自然結果。世界上沒有任何地區能比出口導向型的亞洲從這種關聯性中獲益更多。脫鉤——假設性地將發展中經濟體與發達世界分離——與過去5年強大的全球化趨勢的核心理論背道而馳。無論在全球經濟周期低谷還是高潮，這種全球化關聯度都絲毫未損。通過發達的跨境反饋機制，在一個相互依存的世界里，亞洲出口導向型經濟體對于美國需求減弱的反應正在各地市場及經濟體中觸發強大的影響。

　　好時光已經過去，全球經濟周期已經轉變。在2004年至2007年間，世界GDP年均增長率接近5%——這是20世紀70年代以來全球增長最強勁的4年——現在似乎又回歸到3.5%到4%的區間。雖然這并非什么災難性的結果，但確實意味著增長比之前4年減速20%~30%。

　　全球經濟周期可能轉向低迷，這并非空穴來風。隨之而來的，是信貸市場危機的空前爆發，這對世界金融市場構成極大破壞。金融市場和實體經濟間的相互影響無疑掌握著未來幾年全球宏觀前景的密鑰。

　　簡言之，這場宏觀危機遠未結束。主要原因在于已經破裂的泡沫——房產和信貸——變得如此之大，以至于最終傳染了美國經濟的實體面。美國正調整適應更加艱難的后泡沫現實，相互依存、全球化的世界其他地區應當緊隨其后。總而言之，宏觀調整應該持續至2009年，并有可能擴散至2010年。

　　全球經濟正面臨一個歷時多年的再平衡歷程。對美國而言，拋棄新發現的依賴資產的儲蓄及消費戰術并重拾往昔的收入導向型基本功，這注定意味著個人消費增長將持續下滑。消費主導型增長將讓步于貨幣主導型出口增長。但是我對美國的出口復興甚為懷疑——特別是在美國制造及出口業經歷多年的虛空之后。在未來兩三年內乃至更久，美國GDP增長可能將從過去13年中的3.2%減速至2%以下。

　　這對世界其他地方而言應該是一個具有挑戰性的結果——特別是發展中國家，他們的任務本質上與美國所面臨的任務相反——出口導向型的發展中經濟體應該將增長方式轉向國內需求，特別是私人消費。這可能意味著發展中世界在接下來幾年內也將面臨更加緩慢的經濟增長——前幾年7.3%的年均增長率可能在未來兩三年內降至5%附近。

　　全球再平衡成為這一失衡世界的當務之急。毫無疑問，全球經濟也將為多年以來的疏忽付出慘重代價，未來幾年全球將走入更加緩慢的增長軌道。

    （作者為摩根士丹利亞洲主席）