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　　在次貸危機(jī)的噩夢(mèng)中，還有一個(gè)受益人藏在后臺(tái)，這就是中國(guó)。

　　關(guān)于美國(guó)次貸危機(jī)的文章有很多了，各位專家包括我本人的分析，都主要涉及到了次貸危機(jī)的負(fù)效應(yīng)。換一個(gè)角度看美國(guó)的次貸證券化市場(chǎng)，也應(yīng)該客觀分析一下次貸市場(chǎng)的另外一面，即它的存在合理性以及對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的積極作用。

　　噩夢(mèng)取代狂歡

　　次級(jí)抵押貸款是給美國(guó)窮人發(fā)放的住房按揭，所以首先是美國(guó)的窮人住上了他們所夢(mèng)想的房子。而需求增加導(dǎo)致的房?jī)r(jià)上揚(yáng)，使富人住的房子也因此受益，美國(guó)的住宅市場(chǎng)空前火爆。

　　在房?jī)r(jià)持續(xù)走高的背景下，作為抵押品的住宅是AAA級(jí)的資產(chǎn)，所以才有了兩種AAA級(jí)的證券化產(chǎn)品，簡(jiǎn)而言之，就是富人的AAA級(jí)正品券和窮人的AAA級(jí)次品券。兩個(gè)券種都是AAA級(jí)的，次品的利率高于正品，結(jié)果在住房資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)上，高收益的次品比正品更受歡迎。銀行短期內(nèi)把此類貸款打包成為證券，銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)分散到證券市場(chǎng)的投資人身上，回籠的貨幣再去發(fā)放次級(jí)貸款，發(fā)出去后再打包證券化，賣到次貸證券化市場(chǎng)上。如此循環(huán)往復(fù)，購(gòu)銷兩旺，迅速擴(kuò)張，市場(chǎng)規(guī)模在十年間增長(zhǎng)了將近十倍，發(fā)行總額接近一萬(wàn)億美元。

　　在次債市場(chǎng)的瘋狂擴(kuò)張之中，幾乎所有的參與者都在收益，直至美國(guó)房?jī)r(jià)由升轉(zhuǎn)跌，次債的抵押品從AAA級(jí)下降到A級(jí)以下，一場(chǎng)金融盛宴才曲終人散，噩夢(mèng)取代了狂歡。

　　危機(jī)背后的受益人

　　在這場(chǎng)狂歡到噩夢(mèng)的鑼鼓聲中，還有一個(gè)受益人藏在后臺(tái)，這就是中國(guó)。美國(guó)的窮人住進(jìn)了新房，房子里裝的家具幾乎都是“中國(guó)制造”。一個(gè)美國(guó)中產(chǎn)階級(jí)的家庭主婦寫(xiě)了一本暢銷書(shū)：《沒(méi)有中國(guó)制造的日子》，坦承沒(méi)有“中國(guó)制造”的生活雖然也能過(guò)，但是會(huì)很不方便，這就引出了遠(yuǎn)在大洋彼岸的受益人——中國(guó)。

　　于是我們看到，由于美國(guó)的窮人有了房子，中國(guó)的產(chǎn)品增加了出口，中國(guó)的窮人有了工作。美國(guó)的高消費(fèi)和高負(fù)債支持了中國(guó)的高生產(chǎn)和高出口，世界經(jīng)濟(jì)因此多了一輛“雙輪車”：左邊一個(gè)輪子是美國(guó)的“兩高”，右邊一個(gè)輪子是中國(guó)的“兩高”，中間的車軸是美國(guó)的次貸及其證券化市場(chǎng)。這個(gè)結(jié)構(gòu)，就像兩個(gè)瘸腿的人攙扶在一起，讓原本失衡的身體恢復(fù)了平衡，世界經(jīng)濟(jì)的總體增長(zhǎng)也因此受益。我們還真應(yīng)該感謝這個(gè)創(chuàng)新的證券化市場(chǎng)，是這個(gè)市場(chǎng)的高速增長(zhǎng)擴(kuò)大了美國(guó)人對(duì)中國(guó)制造業(yè)產(chǎn)品的進(jìn)口需求，刺激了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三駕馬車之一——高出口。

　　金融業(yè)的神奇力量

　　現(xiàn)代金融業(yè)在1970年代以來(lái)日趨走向證券化，把金融交易的流動(dòng)性發(fā)揮到極致。多層次的證券市場(chǎng)，首先是一個(gè)制造風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)，只有風(fēng)險(xiǎn)越多越復(fù)雜，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的需求和技術(shù)才會(huì)越高，金融業(yè)的收入來(lái)源和發(fā)展空間才會(huì)不斷放大。

　　美國(guó)的次貸及其證券化的市場(chǎng)，把一個(gè)簡(jiǎn)單的住宅市場(chǎng)價(jià)格上升的趨勢(shì)，經(jīng)過(guò)若干次的打包和衍生交易，演變?yōu)橐粋€(gè)多層次的金融交易市場(chǎng)。在房?jī)r(jià)上升趨勢(shì)不變的條件下，它不僅讓美國(guó)的窮人和富人都收益，而且讓美國(guó)的銀行和證券也受益，此外還讓中國(guó)的出口和就業(yè)同時(shí)收益。現(xiàn)代金融業(yè)神奇的創(chuàng)新力量由此可見(jiàn)一斑。

　　雖然美國(guó)次貸市場(chǎng)的金融盛宴曇花一現(xiàn)，悲劇收?qǐng)觯鹑诰揞^們被迫吞下了次貸危機(jī)的苦果，相繼為他們對(duì)非理性暴利的后果付出了代價(jià)，甚至殃及池魚(yú)，讓許多外國(guó)金融機(jī)構(gòu)也付出了代價(jià)。我們還是應(yīng)該從次貸及其證券化的產(chǎn)業(yè)鏈中學(xué)到許多東西，看到人類經(jīng)營(yíng)和管理風(fēng)險(xiǎn)的能力在不斷提高，并從中體驗(yàn)到金融創(chuàng)新的誘惑與挑戰(zhàn)。管理

　　(本文作者系國(guó)金證券(26.60,-1.75,-6.17%,吧)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，同時(shí)供職上海交大海外學(xué)院行為金融研究所)